在政府和社會資本合作(PPP)項目中，當地政府通常指定特定政府出資主體與通過競爭程序引入的社會資本方共同合資組建項目公司。按國家部委相關政策文件要求，在項目公司中政府出資主體股份比例不超過50%,且不應具有實際控制力。而在PPP項目公司分紅安排方面，則出現兩種常見做法：一是政府出資主體與社會資本方按股份比例享受分紅，在分紅安排上充分體現同股同權，此模式在本文中簡稱“按股分紅”模式；二是政府出資主體按其出資比例占有項目公司相應的股份比例，并按《公司法》和PPP合同文件相關約定享有對項目公司的相關治理或管理權利，但在項目分紅方面上，則不參與項目公司利潤分配，此安排在本文中簡稱“不參與分紅”模式。
關于兩種模式孰優(yōu)孰劣的問題，在實操中一直存在爭論，而采用兩種安排模式的項目也都大量存在。對于策劃中的特定PPP項目，政府出資主體到底是與社會資本股東實行“按股分紅”還是“不參與分紅”，影響因素眾多，不能一概而論，需結合項目具體情況和諸多因素進行綜合考慮。
從財務分析角度看分紅模式選擇
不少PPP項目具有公益性或準公益性特點，無使用者付費或使用者付費不足，為支撐PPP項目正常運營和項目投資者獲得合理回報，在運營期需由政府完全付費或提供“可行性缺口補貼”支持。對于此類需政府付費(或補貼)的PPP項目從項目全周期財務測算分析角度，在維持社會資本方財務內部收益率為合理水平的前提條件下，如政府出資沒有投資回報要求，政府出資主體不參與分紅，項目收入(含政府付費或補貼)僅需滿足項目中社會資本投資資金回報需求，相較于“按股分紅”模式，所需的項目收入現金流量減少，政府付費額減少，項目公司企業(yè)所得稅支出也相應減少，其中節(jié)稅效益較為明顯。因此“不參與分紅”模式在項目全周期中可降低政府方的支出責任。這是不少項目采用政府出資“不參與分紅”安排的直接原因，甚至是唯一原因。
“不參與分紅”相較于”按股分紅”模式，由于項目收入減少，項目利潤實現時間相對后延，為維持相同的社會資本方出資收益水平，從項目流入社會資本方的利潤分紅總額則會增加；也是由于項目收入減少, 可能導致項目運營過程中出現現金流需求缺口問題，迫使項目公司使用流動資金貸款，進而可能導致項目財務成本上升，亦即項目因維持資金鏈穩(wěn)健需付出額外代價。
某項目總投資約160億元，資本金比例40%,政府出資主體和社會資本方在PPP公司中占股分別為49%和51%。從該案例數據可見，“按股分紅”相較“不參與分紅”方案，在30年運營期中政府方“凈補貼支出”增加約9億元(政府凈補貼=運營期付費或補貼支出-政府出資主體分紅收入-政府出資主體從PPP公司清算時獲得的清算收入-企業(yè)所得稅地方分成)。
從數據分析可見，增加的具體原因是中央分成的企業(yè)所得稅增加約20億元，而向社會資本和債權人的支付則減少11億元，綜合結果是“按股分紅”方案比“不參與分紅”方案政府凈支出增加9億元。因此，僅從減少地方政府支付考量，政府出資主體不參與項目分紅的安排有其相應的合理性。但另一方面，在考察PPP項目政府方收支情況時，如突破地方政府視角，將項目全部納稅支出(包括中央分成部分)皆視為項目對國家的貢獻和政府方收益，則“按股分紅”相較于“不參與分紅”方案，政府方(包括地方和中央)的總支出反而減少，其原因是項目向社會資本和債權人的支付代價減少，在上述案例中減少額約11億元。
以上案例分析可帶給我們一些基本認識：一是政府出資按“不參與分紅”模式安排較之“按股分紅”模式，有助于減少地方政府對項目的支出，其主要原因是政府出資無回報訴求，以及相應產生的節(jié)稅效益；二是“不參與分紅”模式下政府支出減少并不意味著項目對社會資本和債權人的支出減少，反而會有所增加；三是如擴展“政府”定義的口徑范圍，將全部稅收支出皆視為政府方的收益，則在經濟財務方面“按股分紅”模式也有其合理性。
同時我們看到，對于需要政府付費(或補貼)的PPP項目，都存在“地方財政倒貼中央稅收”的現象，在PPP模式大規(guī)模應用的背景下，建議國家層面針對PPP項目的稅收優(yōu)惠和轉移支付研究出臺相關支持措施，緩解目前PPP方案設計時來自央地稅收分成方面的利益掣肘，以利于PPP長期發(fā)展。
本文認為“按股分紅”相較“不參與分紅”模式，在分紅方面賦予了政府資金和社會資本投資資金相同的地位和權益，更有利于項目公司按《公司法》要求建立健全公司治理和管理的相關機制。實行同股同權，有利于政府出資主體和社會資本依托項目公司載體形成合力，充分發(fā)揮各自優(yōu)勢保障PPP項目健康持續(xù)運作。業(yè)內專家經常把PPP比喻為一場婚姻，男耕女織共建美好家園是夫妻雙方的共同追求，但試想如約定了其中一方不享受家庭利益，且該方依憑其特殊身份還要承擔“看住”自己另一半的重任，這樣的家庭結局應不容樂觀。
在政府出資“不參與分紅”模式下，在PPP合同中除需詳細明確政府投資主體責權利外，更需明確其對項目公司現金流的管理控制權限和義務，以及項目清算時的分配方式等事項，避免因分紅權益不對稱安排而導致政府出資主體不作為或亂作為的現象。
從項目風險防范角度看分紅模式選擇
PPP項目無疑會在建設和運營過程中接受各種風險因素沖擊。盡管在前期PPP運作策劃期間，項目PPP方案(包括風險應對方案)經過多方論證和審查，但囿于項目前期工作深度、咨詢者和決策者認識水平，以及未來不確定性因素的客觀存在等原因，PPP項目風險不可能在前期階段即通過各種機制設計和PPP合同而全部覆蓋或有效解決。
“按股分紅”體現了政府出資主體作為項目公司股東在“利益共享，風險共擔”方面的承諾，在項目出現不利風險事項時，“按股分紅”機制將促使項目公司各股東積極協(xié)助項目公司應對風險，同時政府出資主體也將按股份比例分擔項目利潤損失；相反，在項目出現大幅盈利事項時，政府出資主體也將依托“按股分紅”機制享有項目相關收益，平抑社會資本過度盈利。因此“按股分紅”可視為項目風險防范的重要機制之一，在面對各種風險沖擊時可有效發(fā)揮利益“穩(wěn)定器”作用,也有助于提高社會資本對項目的信心。
從平臺轉型和地方國有專業(yè)力量發(fā)展看分紅模式選擇
在PPP項目的政府出資主體大多為當地特定基礎設施和公共服務領域的政府投融資平臺公司。目前融資平臺面臨市場化轉型挑戰(zhàn)，PPP模式為平臺轉型提供了機遇，參與PPP成為融資平臺實現轉型發(fā)展的重要方向和抓手。實施“按股分紅”，賦予政府出資主體與社會資本相同的股權分配地位，有利于政府出資主體完全按市場化規(guī)則參與PPP項目，在理念、能力、人才、經驗和自身造血機制等方面為市場化轉型創(chuàng)造條件和奠定基礎。實施“按股分紅”,也有利于財政部門考察財政資金在PPP項目中利用情況，為評估財政資金使用效率和效益提供貼近市場的指標體系，助推平臺轉型發(fā)展。
對于特定領域的PPP項目，政府出資主體是否參與PPP項目分紅，也與地方政府對促進當地特定領域國有專業(yè)化力量發(fā)展的必要性認識密切相關。以城市軌道交通領域為例，對于線網規(guī)劃規(guī)模體量大的城市，促進本地國有軌道交通企業(yè)發(fā)展十分必要，當地軌道交通企業(yè)參股軌道交通PPP項目，則以安排“按股分紅”模式為宜；而對于規(guī)劃規(guī)模小的城市，對于參股PPP項目的政府出資主體則可考慮安排不參與項目公司分紅或安排較小比例參股的“按股分紅”模式。（作者：陳宏能 鄭敬波 北京金準咨詢有限責任公司）
（來源：《中國投資》2018年6月刊）
